2007年夏被引爆的美國次貸危機在2008年向全球各個角落蔓延，其影響之大出乎各國政府和經濟學家的預料。全球的金融市場、大宗商品市場出現了歷史上罕見的劇烈動蕩，實體經濟也日益顯現大幅下滑的態勢。

　　盡管各主要經濟體的政府均采取了力度前所未有的財政、貨幣政策來挽救經濟金融危局，但全球仍為一片擔憂甚至悲觀的情緒所籠罩。時值新舊之年交替，如此關口的中國經濟格局和政策，對于諸項關鍵問題的立場，需要慎思而動。

　　今天緊縮，明天通脹

　　次貸危機的隱患，是由90年代末網絡科技泡沫破滅后美國長期寬松的貨幣政策引致的流動性泛濫所種下的。而為了解救危局，全球主要經濟體的政府除了財政救市和刺激外，也都一改危機前的緊縮風向，爭相通過降息、調低存款準備金比率、直接增加信貸規模等各種舉措向市場注入巨額的基礎貨幣。

　　而2008年9月中旬以來，美聯儲的資產負債已膨脹了一倍以上。從短期來看，此舉為了防止實體經濟過快滑落，似無可厚非。但從長遠來看，無異于飲鴆止渴。

　　目前出于對經濟下滑的擔心，或者因為自救需要增持流動性，商業銀行惜貸現象顯現，同時利息的下調通過抑制銀行收取的風險溢酬，又進一步加強了銀行的惜貸行為。這種惜貸行為，通過商業銀行超額準備金比率上升，使得貨幣乘數相應下降，造成貨幣供給量在短期內還沒有相應的暴增。

　　但是，一旦危局緩和，各國中央銀行不能夠及時收回流動性，這些投放出來的基礎貨幣勢必會轉化為巨額的貨幣供給量，屆時勢必形成全球的流動性泛濫，從而形成新一輪的資產泡沫和大宗商品價格的劇烈波動，通貨膨脹卷土重來。

　　歷史經驗表明，緊縮的貨幣政策對于抑制通貨膨脹是必需的，也是有效的；但寬松的貨幣政策對于制止經濟衰退的效果則是有限的。從中國目前的局勢來看，盡管今年下半年以來，中國連續三次進行雙降、增加商業銀行的信貸規模，五大商業銀行的存貸比不足55%，惜貸現象凸顯。

　　因此，在寬松貨幣政策效果有限，又存有引爆下一輪通脹和資產泡沫之虞的狀態下，我們應該對貨幣刺激持謹慎態度。

　　重回老路實為不智

　　受這一輪沖擊影響最大的企業，無疑是外需外貿部門。為了防止該部門過快滑落帶來的經濟和社會震蕩，中國政府今年下半年來三次調整了出口退稅率，同時放慢了人民幣的升值步伐。

　　在最近，值第五次中美戰略經濟對話之際，人民幣對美元的匯率出現了“跳水”現象。目前，還無法判明這是打短期性的技術牌，還是中國匯率政策的中期反轉。如果是后者的話，那么，連同出口退稅政策，中國的對外經濟政策有兩點問題是值得擔憂的：

　　第一，在美歐經濟陷入衰退、世界經濟增長速度全面下降的情況下，通過人民幣貶值、出口退稅刺激外需來保持出口增長速度，只能是以貿易條件的急劇惡化為代價。

　　第二，金融危機會促使各國加強出口以改善國際收支，又必然進一步加劇出口目標國的國內貿易保護主義情緒。據統計，今年美國新發起的針對貿易伙伴的18項調查中，有15項針對中國，占83.3%。出口退稅和人民幣貶值的實施極有可能會引起較大的國際反彈。

　　多年來，因為消費不振，中國為了解決因為過度投資所帶來的產能過剩問題，一直實施出口導向型的發展戰略，帶來了對出口的過度依賴。出口依存度越來越高，從1998年的18%，一直上升到2007年的38%左右。如此高的出口依存度，只有國內經濟結構不健全、國內市場狹小的小國經濟體才不得以存在。

　　今年獲得諾貝爾經濟學獎的克魯格曼強調，過度保護勢必帶來“產業結構調整滯后效應”。通過出口來保增長固然重要，但為此而置國內經濟結構過度扭曲于不顧就完全不應該了。即使沒有外部沖擊，我們也應該主動減少出口、減少貿易順差。2005年開始，中國政府事實上已注意到這個問題，并且試圖通過人民幣升值和調低出口退稅率來不斷迫使粗放經營的出口企業進行調整。現在因為世界經濟增長速度下降就來一個180度的政策反轉，應是不智之舉。

　　當然，出口勞動密集型產品對于解決就業問題確有積極的作用。但試想，一國經濟增速持續保持在8%以上，卻還要擔心就業問題，那就說明經濟結構一定有問題。

　　中國制造業中投資密集型產業比重太高、而服務業比重太低造成了勞動吸納能力很弱。正因為經濟增長結構不合理，導致經濟增長所帶來的就業吸納低，由此，為了確保就業，就應該重視經濟結構的調整與改革。與其在結構不合理的狀況下通過拼命促進經濟增長來帶動就業，還不如把經濟增速放慢一點，通過改善產業結構來從根本上解決就業問題。

　　因此，即使出于維穩需要，避免出口行業在明后年出現過大的回落，恐怕也不宜走回老路，重新依賴出口退稅和匯率貶值。需得另選良策，如加快實施市場多元化戰略，擴大對新興市場的出口，通過向中東、俄羅斯、拉美等地區的出口增長，來緩解對發達國家出口的放緩。同時還應該有預見性地對可能發生的貿易爭端做好應對措施。

　　財政政策何為？

　　對于中國，穩定確是頭等大事。由此，保持一定速度以上的經濟增長是不可缺的。高速的經濟增長保證著經濟可以吸納勞動力，緩解一直存在的巨大就業壓力；高速的經濟增長，讓我們有能力消化大量不盈利的企業和國有銀行積累的巨額壞賬，通過增量來消化存量；高速的經濟增長，讓政府有財力來反哺農業，補貼貧困地區，從而在一定程度上緩解收入分配差距拉大帶來的社會張力。

　　經驗表明，經濟增長速度不低于8%是合適的。在貨幣政策作用有限、匯率政策受限的背景下，防止宏觀經濟短期過快回落的重責自然就落在財政政策上。

　　問題在于擴張性的財政政策究竟該如何實施？實際上，核心就是要切實把重點落在擴大消費、調整投資和產業結構上。

　　引致中國消費不足的因素有三：一是居民可支配收入在GNP中的比重低，二是居民收入分配不均嚴重，三是社會保障體系不健全。這三方面均與財政稅收政策不健全密切相關。

　　值得一提的是，由此導致的高儲蓄率還具有自我強化機制。高儲蓄率使得資金的機會成本變得非常低廉，使得企業傾向于投資資本密集的產業，其結果自然是這些行業勞動生產率的提高，但資本密集的重化工業無法吸納很多勞動力。

　　因此，生產率的提高無法同步轉化為勞動收入的提高，也就難以轉化為購買力和消費的提高，反過來又進一步推高儲蓄，居民儲蓄所占份額進一步萎縮。這種低消費、高儲蓄的局面必須通過減低稅率、完善累進所得稅制和稅收征管體系、完善社會保障體系等各種財政、稅收手段并舉予以打破。

　　在調整投資和產業結構上，政府支出不應與企業搶投資，而是要引導企業投資到對國民經濟長期發展形成制約的瓶頸部門和地區，特別是為這些部門和地區的發展提供先導的公共基礎設施。顯而易見地，中國第三產業發展遠遠落后于發達國家，城鄉差別甚至在擴大。對第三產業和農村地區應作為加大財政投入的首選。

　　加大對各級教育的有效投入，對于國民經濟增長的后勁和質量的提高是必不可少的。在國際分工體系中，中國產業為什么處于全球價值鏈的低端，就是受制于人員素質的低下。

　　建國以來我們一直以工業化為目標，現在中國甚至成為世界制造大國了，但并沒有給我們帶來原先想象中的那種成就感。我們賺取的僅僅是名副其實的“血汗錢”！中國要用8億件襯衫才換得一架空客380飛機。我們提倡“雙轉移”，但我們具備承接國際分工體系中處于價值鏈高端環節的能力了嗎？中國勞動力中的人力資本成分與先進國家相比有多大距離？如果不加大教育投入，改革教育體制，提高勞動素質，恐怕我們在未來20年內還不能根本改觀中國的國際分工地位。

　　匯率政策何去何從

　　當前的人民幣匯率政策仍然不適于用以應對眼前的外貿困難。

　　2005年開始啟動的人民幣匯率改革，近期目標是建立市場化的匯率形成機制，實現人民幣的充分自由兌換。要放開人民幣匯率，讓市場供求來真正決定匯率，首先，要逐步將匯率調整到位，調整到外匯市場微觀供求主體均認同的水平。其次，適時放松資本賬戶交易，以拓實外匯市場的供求基礎，同時完善央行市場化的匯率調控機制。

　　這次危機的出現，對于人民幣匯率改革目標的實現既有約束作用，也有推進作用。危機后，美元逆市走強，除了各國政府增持美國國債的因素之外，更多地反映了市場人士仍將美國作為國際資本的避風港。次貸危機如果僅僅是美國的危機的話，那么它會消弱美元的匯率，但如果演化成世界危機的話，它就會對美元的匯率形成一種支撐。

　　隨著美元的走強，人民幣對美元放慢了升值的長期趨勢，但對歐元等其他貿易伙伴國的貨幣隨著美元升值而上升，導致人民幣名義有效匯率在短期內出現了較大幅度的上升。顯然，這對中國本來就已陷入困境的外貿出口行業無疑是雪上加霜。這可能也是構成上周人民幣匯率開始跳水的壓力之一。

　　但從人民幣對美元的中長期走勢來看，中國經濟增長相對于美國和其他國家仍保持強勁的勢頭，人民幣處于中長期上行通道的支撐因素依然存在，而美國的經濟金融危局及相應的政策走向也決定著美元匯率的長期弱勢。

　　依據這種對人民幣和美元匯率的短期和中長期不同走勢特征的判斷，人民幣匯率改革原定的將匯率調整到位后再放開的設計路線，可能因短期走勢而被偏離，匯率市場化的進程由此可能放慢。

　　但人民幣依長期趨勢而加快市場化改革的步伐，也能從次貸危局中找到依據。人民幣匯率自2003年以來一直面臨升值的壓力和預期，海外游資不斷因此流入中國。特別是2005年7月對市場發出人民幣匯率可以變動的官方信號之后，通過各種渠道流入的國際游資劇增。人民幣匯率的穩步上升讓這些游資賺了個盆滿缽滿，中國成為國際游資的提款機。

　　次貸危機后，去杠桿化過程導致國際游資回撤，創造了人民幣加快升值到位的一個良好時機。但這一時機只可維持到次貸危機局勢穩定之前。

　　(作者系中山大學嶺南學院副院長、教授，博士生導師)

　　（責編/郭凱）